平台贷款总量基本符合预期。审计署公布的地方政府性债务余额10.7万亿;其中银行贷款8.47万亿;扣除其他相关债务后,银行贷款6.93万亿;融资平台公司的地方债务余额5万亿。与银监会公布的10年11月底的余额数接近(融资平台贷款余额9.09万亿,扣除剥离为一般商业贷款2.84万亿,余额6.2万亿)。低于之前市场从央行报告中推断出的数。从增量角度看,08年-10年政府性债务余额增加6.2万亿。
　　平台贷款结构略低于预期。报告首次公布了地方政府性债务的结构,总体上要低于市场预期,体现为:1)相对高风险的地方政府性债务占比较高,如县级类占比26.5%,西部地区占比27.3%;2)近期是到期偿还的高峰。10年底地方政府性债务余额中,11年、12年到期偿还的占24.5%和17.2%。其他结构方面,地方政府性债务主要投向基础设施和土地收储;银行是地方债务的主要债权人(79%)。
　　我们对融资平台贷款的判断。1)短期内,融资平台贷款出现较大规模不良的概率很小。短期内,地方政府有财力偿还融资平台贷款的利息和本金(从草根调研情况看,净2年到期偿还款比例没有审计署公布的高);最近暴露的个案只要是流动性风险。2)中长期来看,融资平台贷款风险的化解依赖于宏观经济和系统性改革。经济持续发展,增强地方政府财力,降低平台贷风险。而系统性的配套改革尤为重要,财税体制改革以减缓地方政府对土地财政的依赖,金融体制方面改革使得地方融资渠道多元化。
　　投资建议:抑制股价上涨,但银行股安全边际依旧较高。融资平台贷款问题,作为长期无法证伪的命题,会一直困扰着银行股。审计署数据抑制市场对银行股的情绪。但我们认为,银行股依然有高安全边际,在ROE高达20%左右背景下,11年PB为1.4倍,估值中蕴含过度悲观预期。一方面我们认为平台贷款难有系统性风险;另一方面,即使假设出现风险较大情况,则利率市场化、非对称性加息等影响银行盈利的政策将会推进缓慢,态度谨慎。市场对银行过度悲观预期,很难同时出现,银行股安全边际依旧较高。
　　风险提示:经济下滑风险。华泰联合证券有限责任公司