报告摘要：

事件：今日保险股表现突出，新华保险上涨8.4%，中国太保上涨4.85%。我们预计个人养老金税收递延政策或将有实质性突破。

全球多个国家对养老险提供税收优惠。美国针对IRA项下购买养老保险每年的税前抵扣额度50岁以下为5000美元，50岁以上为6000美元；韩国购买合格年金每年税前的抵扣额度为300万韩元，购买保障类保险的抵扣额度为100万韩元；台湾寿险保费每年税前抵扣额度为24000新台币。

寿险公司是养老金市场的重要参与者。在发达国家养老金的市场非常庞大，银行、保险公司、资产管理公司等各类金融机构都参与其中，其中寿险公司在各国养老金市场上都占据了非常重要的位置，重要的原因在于寿险公司具备精算技术优势。

税收优惠对于保费增长的拉动效果明显。从各国经验来看，韩国自从1994年6月针对养老金推出税收优惠之后，寿险公司资产/GDP的比例从18%提高到接近35%的水平；美国在1974年推出养老金税收优惠后寿险公司资产/GDP的比例从20%的水平上升至目前的35%左右。因此，从各国的情况来看税收优惠对保费增长的影响是立竿见影的，并且更为深远的影响在于可以使得消费者对保险的态度由现在的被动购买变为主动购买。

上海试点将打破目前寿险业的增长困境。至2011年中期全国纳税人口约2400万，起征点提高后，月收入5000元以上的才需要缴纳个人所得税，故大部分个税纳税人集中在大中城市。假设上海个税纳税人200万（大约占2010末上海市600万在岗职工的三分之一），再假设其中有一半的人参加税延项目，按照每人每年1.2万元的保险费来计算，那么这一市场的规模120亿元，相当于2011年上海寿险市场保费收入的23%。考虑到这部分增量保费是长期期缴保费，其内涵价值的贡献要高于保费收入的占比。如果个税递延政策进一步在全国推广，将打破目前寿险业的增长困境。

中国太保或许最为受益。目前我国有5家养老金公司，分别是太平养老、平安养老、国寿养老、泰康养老和长江养老。其中长江养老成立目的是承接上海市企业年金发展中心移交的存量企业年金，在上海开展养老金业务存在天然优势。至2011年末，长江养老受托资产规模273亿元，排名第三，受托资产规模的市场份额为20%。由于太保旗下的长江养老具有客户资源优势，预计若政策推出，太保的受益程度将较为显著。

维持行业领先大市-A的投资评级：

1、监管层似乎拉开了金融体系再平衡的序幕，即逐步改变银行一股独大的局面；2、目前保险股估值较低且未完全包含税延政策推出的预期；3、目前寿险行业面临瓶颈，若税延政策出台则可能改变市场对于保费增长的预期。从政策刺激层面看，中国太保的弹性最大；如果考虑到税延政策全国推广及个股属性，新华或许是较好的标的：1、纯寿险公司的复苏弹性更高；2、业务增速相对更快；3、今年消化浮亏的压力相对较小。

风险提示：保费增长持续低迷；投资环境恶化；政策推出无进一步进展。